Käufe und Verkäufe

Auf der Ver­kaufs­liste unse­res Depo­t­aus­schnitts der Woche Nr. 23 steht eine 2023 emit­tierte Staats­an­leihe der Repu­blik Frank­reich, die mit 3,00 Pro­zent ver­zinst ist und bis 2049 läuft (A3LTNP). Bei die­ser Anleihe han­delt es sich um eine grüne Anleihe, um eine OAT verte, wobei OAT für Obli­ga­ti­ons Assi­mil­ab­les du Tré­sor steht.

Mit einer grü­nen Anleihe dür­fen nur bestimmte, vorab fest­ge­legte „nach­hal­tige“ Pro­jekte finan­ziert wer­den. Aller­dings sind einer jün­ge­ren Stu­die („The Sover­eign Gree­nium. Big Pro­mise but Small Price Effect“; Ugo Panizza et al. 2025) zufolge grüne Anlei­hen in der Regel nicht auf einen mess­ba­ren Impact ver­pflich­tet, so dass eine gewisse fak­ti­sche Indif­fe­renz gegen­über der Wir­kung besteht.

Als Vor­teil grü­ner Anlei­hen für den Emit­ten­ten gilt oft­mals ein soge­nann­tes Gree­nium. Das ist ein Ren­di­te­ab­schlag gegen­über einer – gedach­ten oder exis­tie­ren­den (wie z.B. in Deutsch­land) – Zwil­lings­an­leihe ohne Nach­hal­tig­keits­zweck. Mit ande­ren Wor­ten: in die­sem Fall sind – die in der Regel öffent­li­chen oder insti­tu­tio­nel­len Inves­to­ren – dazu bereit, eine Ren­di­temin­de­rung in Kauf zu neh­men. Zwar ist das Gree­nium für die Anleihe unse­rer Ver­kaufs­liste nicht bekannt.

Die Ban­que de France legte aber zu die­ser Frage im Dezem­ber 2024 eine Ana­lyse für aus­ge­wählte Län­der aus dem Euro­raum vor („Do green sover­eign bonds bene­fit from a green pre­mium?; Tamaki Des­com­bes, Urs­zula Szc­zer­bo­wicz, Ban­que de France, 2024“).

Der Stu­die zufolge betrug ein durch­schnitt­li­ches Gree­nium für die Staats­an­lei­hen aus Frank­reich minus 1,8 Basis­punkte – das sind minus 0,018 Pro­zent­punkte.

Im Ver­gleich dazu ergab sich laut Stude für grüne deut­sche Staats­an­lei­hen ein durch­schnitt­li­ches Gree­nium von minus 3,1 Basis­punk­ten und für grüne ita­lie­ni­sche Staats­an­lei­hen von minus 5,2 Basis­punk­ten.

Nun stellt sich die Frage, womit man das Gree­nium und die Län­der­un­ter­schiede erklä­ren kann. Ein gän­gi­ger Fak­tor ist den Stu­di­en­au­to­rin­nen zufolge die rela­tive Knapp­heit des Ange­bots grü­ner Anlei­hen im Ver­hält­nis zur Inves­to­ren­nach­frage. Ein ande­rer Grund könn­ten län­der­spe­zi­fi­sche Fak­to­ren sein: jedoch lasse sich in ihrer Stich­probe für das Gree­nium kein „Län­der­ef­fekt“ iden­ti­fi­zie­ren. Auch spiele das Kre­dit­ra­ting des Staa­tes für die­sen Markt­aus­schnitt keine Rolle.

Fün­dig wur­den sie hin­ge­gen bei emis­si­ons­spe­zi­fi­schen Erklä­rungs­fak­to­ren: Im Fall Frank­reichs zeige sich, dass es deut­li­che Unter­schiede zwi­schen ver­schie­de­nen grü­nen Anlei­hen gebe. Erklä­ren lasse sich das mit idio­syn­kra­ti­schen Fak­to­ren wie Emis­si­ons­vo­lu­men, Liqui­di­tät des Wert­pa­piers, Rest­lauf­zeit und Inves­to­ren­ba­sis. So falle etwa das „Gree­nium“ bei kurz­lau­fen­den Anlei­hen stär­ker aus.

Die wei­ter oben in die­sem Kom­men­tar bereits zitierte Stu­die von Ugo Panizza & Kol­le­gen unter­suchte das Gree­nium für Staats­an­lei­hen auf Basis eines deut­lich grö­ße­ren Welt­aus­schnit­tes. Ein Haupt­er­geb­nis der Stu­die fas­sen die Auto­ren wie folgt zusam­men: „Wir stel­len ein klei­nes, aber sta­tis­tisch signi­fi­kan­tes ‚Gree­nium‘ fest, das bei fort­ge­schrit­te­nen Volks­wirt­schaf­ten im Durch­schnitt etwa 2 Basis­punkte und bei Schwel­len­län­dern fast 13 Basis­punkte beträgt.“

Bei die­sem Satz drängt sich unmit­tel­bar bereits eine Ver­mu­tung auf, die die Stu­die dann auch sta­tis­tisch bestä­tigt. Anders als in der auf einen klei­nen EU-​​Länder-​​Ausschnitt beschränk­ten Unter­su­chung der fran­zö­si­schen Noten­bank zeigt sich auf deut­lich brei­te­rer und hete­ro­ge­ner Län­der­ba­sis, dass das Gree­nium von Staats­an­lei­hen doch abhän­gig von der Boni­tät der Emit­ten­ten ist: Das Gree­nium weist einen posi­ti­ven Zusam­men­hang mit dem Kre­dit­ri­siko auf. Es ist zudem höher, wenn die Risi­ken des Kli­ma­wan­dels stär­ker im Fokus ste­hen oder mit stär­ke­ren Effek­ten des Kli­ma­wan­dels für ein Land gerech­net wird.